21.07.2026 11:18
💭 Платят щедро, сливают бодро… Обзор рынка ВДО. Часть 2/2. 🏦 В первой части разобрали общую картину сектора ВДО — тепер
💭 Платят щедро, сливают бодро…
Обзор рынка ВДО. Часть 2/2.
🏦 В первой части разобрали общую картину сектора ВДО — теперь отдельный сюжет из обзора, который зацепил больше всего.
Высокодоходный IG:
—> Это истории с рейтингом A- и выше, которые под жёсткими ДКП ощутимо просели по кредитному качеству и торгуются со спредами уровня BBB и ниже.
———
👇 Разберём конкретные имена:
📱 АФК Система, A+
— Даёт самый широкий спред в своём рейтинге шире, чем весь Cbonds CBI A Group.
—> Годами скупала активы в долг, раздувая обязательства корпцентра.
Часть портфеля тем временем просела под конъюнктуру.
— Сегежа по итогам 1кв2026 показала чистый убыток выше выручки.
За 2025 по группе: выручка 1330 млрд (+8%), EBITDA 280 млрд (-5%), FCF -183 млрд, чистый убыток -31 млрд.
Покрытие процентов EBITDA всего 0,8x, ND/EBITDA 5,1x 😬
———
🏗 Тройка девелоперов: Самолёт (A-), Брусника (A-), Эталон (BBB+).
—> После ужесточения льготной ипотеки в 2024 их спреды разъехались кратно:
— Самолёт: 255 б.п. до ужесточения → 1255 б.п. после
— Брусника: 305 → 1110
— Эталон: 371 → 956.
😐 Причина одна на всех: все агрессивно наращивали земельный банк и стройку за счёт дорогого долга и не притормозили, когда продажи встали.
Для сравнения: более осторожные ЛСР (316 б.п.), ПИК (189) и Сэтл (385) держатся на спредах своих рейтинговых групп, то есть дело не совсем в во всем секторе, а в конкретной модели роста.
———
🛴 ВУШ, BBB+
— Крупнейший кикшеринг в РФ, но с 2025 у компании как финансовые так и операционные проблемы.
Поездки на пользователя -4%, общее число поездок -7%.
И рост конкуренции (тут подробнее).
💸 Финансы за 2025: выручка 12,5 млрд (-13%), EBITDA 2,9 млрд (-47%), FCF -2,1 млрд, чистый убыток -2,9 млрд.
ND/EBITDA взлетел с 1,7x до 4,1x.
Спреды по отдельным бумагам доходят до 2000 б.п. против средних 334 б.п. в 2023-24 😐
———
🚚 Балтийский Лизинг, AA-
— Старейшая универсальная лизинговая компания РФ, 8-е место по ЧИЛ (173 млрд).
—> За два года Долг/Капитал подрос до 7,2, качество активов ухудшилось, рентабельность падает.
Средний спред в 2021-2024 держался на 302 б.п., сейчас по ликвидным выпускам превышает 1000 б.п.
———
🧩 Во всех кейсах картина одинаковая.
— У компаний высокий формальный рейтинг сохраняется, а рынок его уже фактически переоценил.
— Спред живёт своей жизнью, отдельно от буквы рейтинга.
ND/EBITDA растёт, покрытие процентов падает, FCF в минусе почти у всех. И это не мусорные ВДО, а компании из «инвестиционного грейда».
Увы, повторюсь, это всё не исключения, а тенденция.
— И она будет продолжаться/разрастаться на фоне долговых проблем и высокой ключевой ставки 🔮🔑
Обзор рынка ВДО. Часть 2/2.
🏦 В первой части разобрали общую картину сектора ВДО — теперь отдельный сюжет из обзора, который зацепил больше всего.
Высокодоходный IG:
—> Это истории с рейтингом A- и выше, которые под жёсткими ДКП ощутимо просели по кредитному качеству и торгуются со спредами уровня BBB и ниже.
———
👇 Разберём конкретные имена:
📱 АФК Система, A+
— Даёт самый широкий спред в своём рейтинге шире, чем весь Cbonds CBI A Group.
—> Годами скупала активы в долг, раздувая обязательства корпцентра.
Часть портфеля тем временем просела под конъюнктуру.
— Сегежа по итогам 1кв2026 показала чистый убыток выше выручки.
За 2025 по группе: выручка 1330 млрд (+8%), EBITDA 280 млрд (-5%), FCF -183 млрд, чистый убыток -31 млрд.
Покрытие процентов EBITDA всего 0,8x, ND/EBITDA 5,1x 😬
———
🏗 Тройка девелоперов: Самолёт (A-), Брусника (A-), Эталон (BBB+).
—> После ужесточения льготной ипотеки в 2024 их спреды разъехались кратно:
— Самолёт: 255 б.п. до ужесточения → 1255 б.п. после
— Брусника: 305 → 1110
— Эталон: 371 → 956.
😐 Причина одна на всех: все агрессивно наращивали земельный банк и стройку за счёт дорогого долга и не притормозили, когда продажи встали.
Для сравнения: более осторожные ЛСР (316 б.п.), ПИК (189) и Сэтл (385) держатся на спредах своих рейтинговых групп, то есть дело не совсем в во всем секторе, а в конкретной модели роста.
———
🛴 ВУШ, BBB+
— Крупнейший кикшеринг в РФ, но с 2025 у компании как финансовые так и операционные проблемы.
Поездки на пользователя -4%, общее число поездок -7%.
И рост конкуренции (тут подробнее).
💸 Финансы за 2025: выручка 12,5 млрд (-13%), EBITDA 2,9 млрд (-47%), FCF -2,1 млрд, чистый убыток -2,9 млрд.
ND/EBITDA взлетел с 1,7x до 4,1x.
Спреды по отдельным бумагам доходят до 2000 б.п. против средних 334 б.п. в 2023-24 😐
———
🚚 Балтийский Лизинг, AA-
— Старейшая универсальная лизинговая компания РФ, 8-е место по ЧИЛ (173 млрд).
—> За два года Долг/Капитал подрос до 7,2, качество активов ухудшилось, рентабельность падает.
Средний спред в 2021-2024 держался на 302 б.п., сейчас по ликвидным выпускам превышает 1000 б.п.
———
🧩 Во всех кейсах картина одинаковая.
— У компаний высокий формальный рейтинг сохраняется, а рынок его уже фактически переоценил.
— Спред живёт своей жизнью, отдельно от буквы рейтинга.
ND/EBITDA растёт, покрытие процентов падает, FCF в минусе почти у всех. И это не мусорные ВДО, а компании из «инвестиционного грейда».
Увы, повторюсь, это всё не исключения, а тенденция.
— И она будет продолжаться/разрастаться на фоне долговых проблем и высокой ключевой ставки 🔮🔑