ПАО Северсталь КАЧЕСТВО И ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТЬ БИЗНЕСА Вертикально интегрированный производитель стали с собственной сыр

ПАО Северсталь

КАЧЕСТВО И ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТЬ БИЗНЕСА

Вертикально интегрированный производитель стали с собственной сырьевой базой и ориентацией преимущественно на внутренний рынок РФ. Традиционно входит в тройку самых эффективных сталеваров страны с исторической рентабельностью EBITDA выше 30% и ROE около 40% в среднем за 10 лет.

Результаты 1Q26 слабые по всем фронтам:
Выручка: 145.31 млрд руб (-19% г/г)
EBITDA: 17.94 млрд руб (-54% г/г)
Рентабельность EBITDA: 12% против 22% годом ранее
Чистая прибыль: 57 млн руб против 21.07 млрд руб в 1Q25
FCF: -40.37 млрд руб против -32.73 млрд руб в 1Q25
CAPEX: 28.78 млрд руб (-34% г/г)

Операционно компания держится: загрузка мощностей около 100%, производство стали 2.72 млн т (-4% г/г), продажи 2.63 млн т (-1% г/г). Проблема не в объёмах, а в ценах (средняя цена реализации -18% г/г) и ухудшении микса — доля продукции с высокой добавленной стоимостью упала до 45% (-7 п.п. г/г), при этом продажи чугуна и слябов выросли на 80%.

Менеджмент реагирует проактивно: режет ремонтный фонд на 14% и CAPEX на 24% к ранее принятым планам 2026, но продолжает стратегический проект по окатышам. Гайденса по выручке и EBITDA на 2026 нет.

РИСКИ

Металлопотребление в РФ в 1Q26 упало на 15% г/г это эффект жёсткой ДКП.
Средняя цена горячекатаного листа в РФ -7% г/г.
Денежная позиция обвалилась с 38.39 до 4.91 млрд руб за квартал.
Чистый долг вырос почти в 3 раза — с 22 до 61.86 млрд руб за квартал. Чистый долг/EBITDA 0.53x пока комфортно, но при продолжении слабых кварталов уйдёт к 1.0+.
Отток в оборотный капитал 23.55 млрд руб означает рост запасов и растущие сроки расчётов с клиентами.
Крепкий рубль делает китайский импорт конкурентным, давит экспорт в СНГ.
Снижение спроса на трубы большого диаметра, реконструкция мощностей по прокату с покрытиями.
Дивиденды за 1Q26 отменены, вероятность выплат за весь 2026 низкая.

МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ
P/E = 60x
EV/EBITDA = 6.5x
P/B = 1.3x
ROE = 2%
P/FCF = не применимо (FCF отрицательный)
Чистый долг/EBITDA = 0.6x

ДИВИДЕНДЫ
Факт за 1Q26: 0 руб на акцию. СД рекомендовал не выплачивать из-за отрицательного FCF и слабого спроса

Прогноз на 2026: дивидендов, вероятно, не будет весь год. Приоритет менеджмента это стратегические проекты и финансовая устойчивость.

ВЫВОД
Северсталь стоит близко к балансовой стоимости — такое случалось только в 2009, 2013-14 и 2022 годах, то есть в глубоких кризисных точках цикла. Формально это классическая ситуация для покупки циклической компании: операционно бизнес жив, загрузка 100%, менеджмент режет издержки и CAPEX, долг пока контролируемый. Внутренние опережающие индикаторы начинают разворачиваться — запуск новых строительных проектов в 1Q26 вырос на 40% г/г, это с лагом в несколько месяцев выльется в спрос на сталь.

Доходность в этой истории реализуется только при одновременном развороте трёх факторов: снижение ключевой ставки и оживление стройки, ослабление рубля до уровней, отсекающих китайский импорт, и восстановление внутренних цен на сталь.

Главный риск, который обнуляет всю ставку, это затяжной цикл высокой ставки и крепкого рубля ещё на 2-3 квартала. В этом сценарии чистый долг уйдёт выше 100 млрд руб, Чистый долг/EBITDA к 1.5+, и вопрос дивидендов сместится на 2027 год и дальше. История интересна терпеливому инвестору с горизонтом от полутора лет, готовому сидеть без выплат и смотреть, как отчётности ухудшаются ещё пару кварталов до разворота цикла.